ارتباط بین بازدهی پورتفوی سهام و نسبتهای مالی آن در بورس اوراق بهادار تهران بین سالهای 1378 تا1387
فهرست مطالب
عنوان
صفحه
فصل اول: کلیات تحقیق
مقدمه.......................................................................................................................................................
1
1-1- شرح و بیان مساله
پژوهشی...............................................................................................................
2
1-2- اهمیت و ارزش
پژوهش...................................................................................................................3
1-3- چهار چوب نظری
تحقیق.................................................................................................................4
1-4- اهداف
تحقیق................................................................................................................................5
1-5- فرضیه های
پژوهش........................................................................................................................
5
1-6- قلمرو
پژوهش.................................................................................................................................6
1-6-1- قلمرو مکانی
پژوهش...................................................................................................................6
1-6-2- قلمرو زمانی
پژوهش....................................................................................................................6
1-6-3- قلمرو موضوعی
پژوهش...............................................................................................................6
1-7- کلید
واژهها......................................................................................................................................6
خلاصه.......................................................................................................................................................8
فصل دوم: مروری بر ادبیات موضوع و پیشینه پژوهش
مقدمه.........................................................................................................................................................
9
2-1- اطلاعات وگزارشهای مالی و نقش آنها در
تصمیمگیری..................................................................
10
2-2- اهداف گزارشگری
مالی...................................................................................................................
10
2-3- تصمیمگیری
اقتصادی.......................................................................................................................12
2-4- استفاده کنندگان از اطلاعات
حسابداری............................................................................................
13
2-5- نقش گزارشگری مالی در بازار
سرمایه................................................................................................15
2-6- اثرات ارائه صورتهای مالی بر قضاوت سرمایهگذاران در تصمیمات
سرمایهگذاری............................16
2-7- صورتهای مالی
اساسی....................................................................................................................15
2-8- نسبتهای
مالی...................................................................................................................................15
2-8-1- نسبتهای نقدینگی
.......................................................................................................................19
2-8-2- نسبتهای
فعالیت.............................................................................................................................
19
2-8-3- نسبتهای اهرمی
............................................................................................................................
20
2-8-4- نسبتهای
سودآوری.......................................................................................................................
20
2-8-5- نسبتهای ارزش
بازار........................................................................................................................20
2-9- تاریخچه استفاده از نسبتهای
مالی..........................................................................................................20
2-10- نقاط قوت نسبتهای
مالی.....................................................................................................................21
2-11-محدودیتهای نسبتهای
مالی..............................................................................................................22
2-12- پیشبینی بازده سهام در فرایند تصمیمگیری سرمایهگذاری...................................................................23
2-13- نظریه ارزشیابی و مدلهای ارزشیابی سهام
عادی.................................................................................
25
2-13-1- مدلهای تنزیل جریانات
نقدی...............................................................................................26
3-1-1- مدل
والتر..............................................................................................................................................26
2-13-1-2- مدل
گوردن...................................................................................................................................27
2-13-1-5- مدل
کرنل......................................................................................................................................27
2-13-2- شیوههای ارزیابی نسبی(به کمک نسبتهای
بازار)...........................................................................................27
2-13-2-1- نسبت قیمت به سود هر
سهم..........................................................................................................................28
2-13-2-2- نسبت قیمت به ارزش
دفتری.........................................................................................................................30
2-13-2-3- نسبت قیمت به جریان نقدی هر
سهم.........................................................................................................32
2-13-2-4- نسبت قیمت به فروش هر
سهم.....................................................................................................................33
2-14- روشهای سرمایهگذاری در بورس اوراق
بهادار.....................................................................................................34
2-14-1- روش
نموداری...........................................................................................................................................................34
2-14-2- روش
اصولی..............................................................................................................................................................35
2-14-3- روش
پورتفولیو..........................................................................................................................................................35
2-14-3-1- خرید انواع سهام و کاهش
ریسک....................................................................................................................35
2-14-3-2- تعداد سهام مورد نیاز برای کاهش ریسک سبد سهام (پژوهشهای تجربی).........................................37
2-15- نسبتهای بازار و سبد
سهام.......................................................................................................................................38
2-15- مروری بر پژوهشهای انجام
شده..............................................................................................................................38
2-15-1-پژوهشهای
خارجی..................................................................................................................................................38
عنوان
صفحه
2-15-2-پژوهشهای
داخلی....................................................................................................................................................45
خلاصه فصل
دوم..........................................................................................................................................................................47
فصل سوم: روش تحقیق
مقدمه..............................................................................................................................................................................................48
3-1- فرضیه های
تحقیق..........................................................................................................................................................49
3-1-1- فرضیهی اصلی
اول......................................................................................................................................................49
3-1-2- فرضیهی اصلی
دوم.....................................................................................................................................................49
3-1-3- فرضیهی اصلی
سوم...................................................................................................................................................49
3-1-4- فرضیهی اصلی
چهارم................................................................................................................................................49
3-1-1-1- فرضیهی فرعی
اول................................................................................................................................................49
3-1-1- 2- فرضیهی فرعی
دوم..............................................................................................................................................49
3-1-1-3- فرضیهی فرعی
سوم..............................................................................................................................................50
3-1-4- فرضیهی اصلی
پنجم..................................................................................................................................................50
3-1-4- فرضیهی اصلی
ششم..................................................................................................................................................50
3-1-4- فرضیهی اصلی
هفتم..................................................................................................................................................50
3-2- متغیرهای
تحقیق.............................................................................................................................................................50
3-3- روش
تحقیق......................................................................................................................................................................52
3-3-1- همبستگی و
رگرسیون..............................................................................................................................................52
3-3-2- مفروضات رگرسیون
خطی........................................................................................................................................57
3-3-2-1- نرمال بودن
خطاها.................................................................................................................................................57
3-3-2-2- عدم ناهمسانی
واریانس.........................................................................................................................................58
3-3-2-3- عدم هم
خطی.........................................................................................................................................................58
3-3- 3- افق زمانی
تحقیق.......................................................................................................................................................59
3-4- جامعه
آماری......................................................................................................................................................................60
3-5- شیوه نمونهگیری و حجم
نمونه.....................................................................................................................................60
3-5-1- نمونهگیری
هدفمند....................................................................................................................................................60
عنوان
صفحه
3-6- روش گردآوری
اطلاعات..................................................................................................................................................61
3-7- ابزار گردآوری
اطلاعات....................................................................................................................................................61
3-8-آزمونهای
آماری................................................................................................................................................................61
خلاصه.............................................................................................................................................................................................63
فصل چهارم: تجزیه و تحلیل داده ها
مقدمه..............................................................................................................................................................................................64
4-1- تجزیه و تحلیل
دادهها....................................................................................................................................................
64
4-1-1- فرضیه
اول.....................................................................................................................................................................65
4-1-2- فرضیه
دوم....................................................................................................................................................................68
4-1-3- فرضیه
سوم..................................................................................................................................................................69
4-1-4- فرضیه
چهارم...............................................................................................................................................................71
4-1-4-1- تجزیه نسبت قیمت به
فروش.............................................................................................................................72
4-1-5- فرضیهی فرعی
اول.....................................................................................................................................................73
4-1-6- فرضیهی فرعی
دوم....................................................................................................................................................74
4-1-7- فرضیهی فرعی
سوم...................................................................................................................................................76
3-1-8- فرضیهی
پنجم.............................................................................................................................................................78
3-1-9- فرضیهی
ششم.............................................................................................................................................................80
3-1-10- فرضیهی
هفتم..........................................................................................................................................................82
خلاصه و نتیجه
گیری................................................................................................................................................................85
فصل پنجم: نتیجه گیری و پیشنهادها
مقدمه..............................................................................................................................................................................................86
5-1- یافتههای
پژوهش.............................................................................................................................................................87
5-1-1- نتایج آزمون فرضیه
اول.............................................................................................................................................87
5-1-2- نتایج آزمون فرضیه
دوم...........................................................................................................................................88
عنوان
صفحه
5-1-3- نتایج آزمون فرضیه
سوم............................................................................................................................................88
5-1-4- نتایج آزمون فرضیه
چهارم........................................................................................................................................89
5-1-4-1- فرضیهی فرعی
اول................................................................................................................................................90
5-1-4-2- فرضیهی فرعی
دوم................................................................................................................................................91
5-1-4-3- فرضیهی فرعی
سوم..............................................................................................................................................92
5-1- 5- فرضیهی
پنجم............................................................................................................................................................92
5-1- 6- فرضیهی
ششم............................................................................................................................................................93
5-1- 7- فرضیهی
هفتم............................................................................................................................................................94
5-2- محدودیت های
تحقیق....................................................................................................................................................94
5-3-پیشنهادها............................................................................................................................................................................94
5-3-1- پیشنهادهای ناشی از
تحقیق....................................................................................................................................95
5-3-2- پیشنهاد برای پژوهشهای
آتی................................................................................................................................95
فهرست جدول ها
عنوان
صفحه
جدول (4-1): آزمون وایت برای پورتفوهای سهامی که بر اساس نسبت قیمت به
سود پورتفوی سهام تشکیل یافتند................................... 66
جدول ( 4-2) : نتایج تجزیه و تحلیل پورتفوهای سهامی که بر اساس نسبت
قیمت به سود تشکیل یافتهاند...........................................
67
جدول (4-3): آزمون وایت برای پورتفوهای سهامی که بر اساس نسبت قیمت به
ارزش دفتری پورتفوی سهام تشکیل
یافتند.............68
جدول (4-4): نتایج تجزیه و تحلیل پورتفوهای سهامی که بر اساس نسبت قیمت
به ارزش دفتری تشکیل یافتهاند...............................69
جدول (4-5): آزمون وایت برای پورتفوهای سهامی که بر اساس نسبت قیمت به جریان نقدی پورتفوی سهام تشکیل یافتند..............70
جدول (4-6) : نتایج تجزیه و تحلیل پورتفوهای سهامی که بر اساس نسبت
قیمت به جریان نقدی تشکیل یافتهاند...............................70
جدول (4-7): آزمون وایت برای پورتفوهای سهامی که بر اساس نسبت قیمت به فروش پورتفوی سهام تشکیل یافتند..........................71
جدول (4-8) : نتایج تجزیه و تحلیل پورتفوهای سهامی که بر اساس نسبت
قیمت به فروش تشکیل
یافتهاند..........................................72
جدول (4-9): آزمون وایت برای پورتفوهای سهامی که بر اساس نسبت سود به فروش پورتفوی سهام تشکیل یافتند.............................73
جدول (4-10) : نتایج تجزیه و تحلیل پورتفوهای سهامی که بر اساس نسبت
سود به فروش تشکیل یافتهاند..........................................74
جدول (4-11): آزمون وایت برای پورتفوهای سهامی که بر اساس نسبت ارزش دفتری به سود پورتفوی سهام تشکیل یافتند............75
جدول (4-12) : نتایج تجزیه و تحلیل پورتفوهای سهامی که بر اساس نسبت
ارزش دفتری به سود تشکیل یافتهاند..............................76
جدول (4-13): آزمون وایت برای پورتفوهای سهامی که بر اساس نسبت جریان نقدی به سود پورتفوی سهام تشکیل یافتند............77
جدول (4-14) : نتایج تجزیه و تحلیل پورتفوهای سهامی که بر اساس نسبت
جریان نقدی به سود تشکیل
یافتهاند..............................77
جدول (4-15): آزمون وایت برای رگرسیون حاصل از تجزیه
اول..........................................................................................................................79
جدول (4-16): نتایج تجزیه و تحلیل رگرسیون حاصل از تجزیه
اول...................................................................................................................74
جدول (4-17): آزمون وایت برای رگرسیون حاصل از تجزیه
دوم.........................................................................................................................81
جدول شماره (4-18) : نتایج تجزیه و تحلیل رگرسیون چندگانه حاصل از تجزیه
نوع
دوم............................................................................81
جدول (4-19): آزمون وایت برای رگرسیون حاصل از تجزیه
سوم........................................................................................................................83
جدول شماره (4-20) : نتایج تجزیه و تحلیل رگرسیون چندگانه حاصل از تجزیه
نوع
سوم...........................................................................83
فصل اول
کلیات تحقیق
مقدمه
امروزه رسیدن به اهداف اقتصادی هر کشوری بدون مشارکت عمومی افراد آن
کشور امری امکان ناپذیر است. یکی از راه های مشارکت افراد در توسعه
اقتصادی، سرمایه گذاری در بازار سرمایه و بورس اوراق بهادار می باشد، چرا
که از این طریق پس اندازهای کوچک و سرگردان به سمت فعالیت های مولد و
تولیدی راه پیدا کرده، چرخ تولید و اقتصاد به حرکت در می آید.
یکی از مباحث مهمی که تصمیمات سرمایهگذاران را تحت تأثیر قرار میدهد،
بازده سهام است؛ زیرا اهمیت زیادی در افزایش ثروت سهامداران دارد. به همین
دلیل محققان و دانشمندان مالی در پی یافتن متغیرهایی هستند که از طریق
آنها، بازده سهام را در دورههای آتی پیشبینی کنند. نسبتهای بازار گروهی
از این متغیرها میباشند که برای پیشبینی بازده سهام و پورتفوی سهام در
بازارهای سرمایه کاربرد دارند. در این راستا این پژوهش سعی بر آن دارد که
به بررسی رابطه بین نسبتهای بازار پورتفوی سهام (نسبتهای قیمت به سود،
قیمت به فروش، قیمت به جریان نقدی، قیمت به ارزش دفتری پورتفوی سهام و سه
نسبت مالی حاصل از تجزیه نسبت قیمت به فروش) و بازدهی آن پورتفوی بپردازد.
در فصل اول این پژوهش تلاش شده است که کلیات تحقیق شامل مسأله، هدف،
فرضیهها و روش تحقیق، جامعه آماری و واژگان کلیدی پژوهش ارایه گردد.
1-1- شرح و بیان مساله پژوهشی
یکی از اهداف و آرمانهای بازارهای سرمایه تخصیص بهینه و درست منابع
مالی است؛ بدین معنی که منابع مالی متوجه مناسبترین و پربازدهترین
بخشهای بازار شود. با توجه به این امر و همچنین علاقه و نیاز
سرمایهگذاران به دستیابی به معیارهایی مناسب برای ارزیابی سهامهای
پربازده و سرمایهگذاری در شرکتهایی که از آیندهی مالی بهتری برخوردار
باشند؛ استفاده از نسبتهای مالی و به خصوص استفاده از نسبتهای بازار در
بازارهای سرمایهی کشورهای مختلف رواج گستردهای دارد. آشنایی با این
نسبتها و میزان ارتباط آنها با بازدهی آیندهی شرکتها و سهام آنها برای
سرمایهگذاران امری ضروری است ( بریگام و همکاران[1]، 1999).
هدف از محاسبه نسبتهای مالی این است که بتوان بدان وسیله درباره یک
صورت مالی قضاوت کرد. نسبتهای بازار که گروهی از نسبتهای مالی هستند؛ به
نسبتهایی گفته میشود که از ارتباط بین یک قیمت بازاری (مانند قیمت یک سهم و
یا ارزش کل شرکت) و یک محرک ارزشی شرکت (مانند درآمد، سود و غیره) به دست
میآیند. بنابراین نسبتهای مذکور، یک مقیاس ترکیبی هستند که اطلاعات کلی
درباره ارزش شرکت را در مقایسه با شرکتهای رقیب فراهم میکنند (پنمن،
2005).
پژوهشهای گستردهای در زمینه تشریح رفتار بازده سهام عادی صورت گرفته
است که حاصل این تحقیقات ارائه مدلهایی است که دستخوش انتقادها و حمایتهای
مختلفی بوده است. یکی از معروفترین این مدلها، مدل قیمتگذاری داراییهای
سرمایهای (CAPM)[2]
است. نتایج پژوهشهای گذشته در امریکا، ژاپن و سایر کشورهای پیشرفته حاکی
از این است که این مدل توانایی لازم برای پیشبینی بازده سهام را ندارد و
باید علاوه بر بتا متغیرهای دیگر را نیز در نظر گرفت. نتایج پژوهشها نشان
میدهد که متغیرهایی مانند اندازه، نسبت سود به قیمت سهام، نسبت ارزش دفتری
به ارزش بازار، نسبت جریان نقدی به قیمت سهام و غیره؛ بازده سهام را بهتر
از مدل CAPM پیشبینی میکند (سلیمی، 1383)
توضیحات گوناگونی در زمینهی قدرت پیشبینی کنندگی این متغیرها برای پیشبینی بازدهی سهام ارائه شده است. به عنوان مثال فاما و فرنچ[3] (1993) معتقد هستند که صرف ریسکی که به کمک مدل قیمتگذاری داراییهای سرمایهای شارپ و لینتنر4
به عنوان پاداش منطقی ریسک در نظر گرفته میشود به طور کامل قابل توضیح
نیست و ارتباطی که بین متغیرهای بنیادی و بازدهی سهام وجود دارد، نشانگر
پاداش تحمل ریسک است. استفاده از نسبتهای بازار برای پیشبینی بازدهی سهام
رواج زیادی دارد که میتواند بنابر دلایل زیر باشد( داموداران[4]، 2006):
- برای محاسبهی آن به زمان کمتر و منابع کمتری نسبت به تنزیل جریانهای نقدی نیاز است.
- کاربرد آنها آسانتر است.
- دفاع از آن آسانتر است.
- وضعیت حال حاضر بازار را منعکس میکند.
پژوهشهای زیادی در مورد بررسی توانایی نسبتهای مالی و بازار در
ارزیابی وضع مالی شرکتها و پیشبینی آیندهی مالی آنها در بازارهای
پیشرفته مالی دنیا صورت گرفته است. ارتباط معنیداری که بین متغیرهای بازار
و بازدهی سهام وجود دارد؛ دلالت بر این دارد که کاربرد این متغیرها برای
پیشبینی بازدهی آینده سودمند است. از طرف دیگر تفاوتی که بین قدرت
پیشبینی کنندگی این متغیرها وجود دارد حاکی از آن است که برخی از این
متغیرها برای پیشبینی بازدهی آینده سهام نسبت به سایر متغیرها از اهمیت
نسبی بیشتری برخوردار هستند. اما پژوهشهایی که در زمینهی ضرایب بازار در
ایران صورت گرفته بسیار اندک و ناچیز بوده و کاربرد بسیاری از این نسبتها
در بازار سرمایه ایران هنوز ناشناخته است.
از آنجاییکه بسیاری از سرمایهگذاران در بازار سرمایه ایران با این
نسبتها آشنایی ندارند و با دانستن این موضوع که اهمیت مدیریت پورتفوی سهام[5]
نسبت به تجزیه و تحلیل تک تک سهام، با ظهور سازمانهای مالی و صندوقهای
سرمایهگذاری در بازار سرمایه ایران روز به روز بیشتر میشود، هدف از این
تحقیق بررسی ارتباط بین نسبتهای بازاری و بازدهی پورتفوی سهام است.
[1] . Brigham et al
[2]. Capital Asset Pricing Method (CAPM)
[3]. Fama & French
4. Sharp, Lintner
[4]. Damodaran
[5]. Portfolio
